关于我们MORE

关于我们

深圳鑫点环保科技有限公司是一家节能机电系统解决方案提供商。长期致力于低能耗的工业园及节能商业综合体的规划设计和能源管理投资服务;一直专注 ...

特别关注

国泰君安:消费行业下半场 复盘民族品牌复兴“三剑客”

关键词:国泰君安:消费行业下半场 复盘民族品牌复兴“

日期:2020-04-14文章来源:互联网
我要分享

汾酒改革三年来成效显著,2017-2019年收入复合增速39.3%,归母净利润复合增速高达49.6%,远超行业增速。汾酒三年改革摆脱原有体制机制约束,实现飞跃式增长,充分展现汾酒改革挖潜的速度。在此,我们也看到民族品牌崛起的希望,在好品牌、好产品的基础上,打破体制机制约束,激发潜在动力,消除渠道营销等快变量短板约束,补齐短板,迅速崛起。我们也希望看到更多禀赋优异的国有企业通过改制挖潜,打破原有僵化机制,展现新的形象,民族品牌复兴必将熠熠生辉,汾酒就是最好的案例。

投资建议:体系化竞争时代,企业之间竞争由长板定律转变为短板定律,竞争格局分水岭是机制变革关键时刻,优秀民族品牌的品牌力、产品力具有竞争优势,体制、机制等顶层设计优化助力品牌价值释放。建议增持品牌复兴三剑客:山西汾酒、青岛啤酒、恒顺醋业等。

体系化竞争时代,急需机制变革。消费行业进入下半场,行业周期从流量红利→单变量红利(产品红利、渠道红利等)→效率红利,从发展初期规模驱动逐步走向成熟期效率驱动,龙头企业从追求增速走向追求效率,投资逻辑从成长为王、追求增速,到份额提升、盈利改善,再到体系化竞争下龙头企业持续成长。对于企业来说,产品奠定发展基石,品牌构筑竞争优势,渠道实现攻防转换,行业发展进入中后期,企业之间竞争由长板定律转变为短板定律。机制体制改善往往能够带来渠道优化、效率提升,实现品牌复兴,而竞争格局到达分水岭是进行体制机制改革的关键时期,竞争格局固化后龙头优势难以撼动,掉队企业难以扭转趋势,民族品牌复兴正当时。

山西汾酒国改复盘:复兴老品牌,改革再发力。2017 年山西汾酒推出新一轮国企改革,战略高度、决心和力度空前,三年改革圆满收官:1)公司获得经营自主权,改变内部思想观念,推动绩效改善,提前一年(2018年)完成绩效考核指标。2)建立现代企业制度,奠定长期发展基石。推动酒类资产上市、引入战略投资,消除关联交易,持续改善治理。员工持股落地,推动人事改革,实现人事市场化聘任与激励。2020年公司将在立足于三年改革的成果基础,做好“一控三提”(控量、提质、提价、提效),继续开启汾酒复兴新征程。汾酒三年改革实现重大突破,2017-2019年营收复合增速39.3%、归母利润复合增速49.5%,远超行业增速,民族品牌改制后再度展现耀眼光芒。

发力体制革新,复兴民族品牌。1)青岛啤酒:中国历史最悠久的啤酒制造企业之一,品牌拥有历史长度、覆盖广度、品质厚度,产品方面持续布局中高端产品。复星入股激发活力,2020年3月首次股权激励落地,激励范围相对较广,基本覆盖中高层以上骨干员工,激励目标积极,有望优化现有渠道运营效率,释放内生动力,再续新篇。2)恒顺醋业:百年历史传承为恒顺品牌地位和价值夯实基础,香醋品质美名远扬,但作为老牌国有企业在体制机制、管理灵程度、精细化程度等方面有较大提升空间,与同行相比期间费用率存在改善空间,2019年底恒顺集团及公司董事长变更,有望为公司内部机制改革带来新变化、新突破,民族品牌有望蓄势崛起。

企业发展战略需要与产业发展变迁路径匹配,不同阶段所呈现出的财务表现也不尽相同。对于消费品来说,行业发展初期量价齐升,公司快速成长,收入、利润维持高增速且利润增速;收入增速,运营效率提升空间较大;行业竞争加剧后,企业通过产品优化、渠道变革、营销投入等单一经营策略调整往往能快速实现市占率提升、盈利能力改善,此时成长性利润;收入;销量,毛利率高、费用率高、周转率快;行业进入成熟期后竞争格局趋于稳定,企业收入、利润增速趋缓但确定性与稳定性更强,更重视运营效率提升,此时龙头企业品牌、产品、渠道等单一模块的竞争优势已逐步确立,高效的管理机制体制(品牌、产品、渠道的最终源头)是决定企业长远发展的关键因素。

消费行业下半场,从单变量红利走向体系化竞争。消费行业进入下半场,行业周期从流量红利→单变量红利(产品红利、渠道红利等)→效率红利,行业从发展初期规模驱动逐步走向成熟期效率驱动,龙头企业从追求增速走向追求效率,投资逻辑从成长为王、追求增速,到份额提升、盈利改善,再到体系化竞争下龙头企业持续成长。

从长板定律转向短板定律,劲草疾风,变革之时。食品饮料各子行业成长性不同,保健品、速冻食品、卤制品等子行业成长性强,调味品、乳制品、白酒、肉制品、啤酒等子行业已逐步进入成长中后期甚至成熟期。对于企业来说,产品奠定发展的基石,品牌是最难撼动的竞争优势,渠道是市场攻守的直接推手,行业发展进入中后期,企业之间竞争由长板定律(品牌、产品、渠道单一优势变量驱动公司增长)转变为短板定律(体系化竞争,品牌力、产品力、渠道力均不能出现短板)。对于品牌力和产品力具有坚实基础的企业,机制体制改善往往能够带来渠道优化、效率提升,实现品牌复兴,而竞争格局到达分水岭是进行体制机制优化的关键时期,竞争格局固化后龙头优势难以撼动,掉队企业难以扭转趋势,民族品牌复兴正当时。

山西国改派头兵,明确考核目标推动企业发展。2016年底山西省国企国资改革迫在眉睫,2017年初确立汾酒作为首批试点,2017年2月23日汾酒集团与国资委签订《2017年度经营目标考核责任书》、《三年任期经营目标考核责任书》,分别对2017年和2017-2019年经营目标提出要求。尤其是三年责任考核中责任目标设置对标行业前十大龙头企业,最终行业排位上重回白酒第一阵营,从资本增值、业绩、风控等设置经营业绩指标,并强化集团经营利润总额目标与薪酬总额挂钩。具体指标考核设置:1)收入、利润:2017-19集团收入目标增速分别不低于30%、30%、20%,酒类利润目标增速不低于25%、25%、25%。2)规模和行业地位:酒类收入行业排名前七。

薪酬与绩效挂钩,梯度奖励激发管理层内在动力。依据集团与省国资委签订的《三年任期经营目标考核责任书》,集团工资总额奖励与绩效挂钩,有效激发管理层内在动力。具体奖励一共分为三档,完成率越高奖励越多:超过目标30%以内奖励超额利润的10%;超过目标30-50%奖励超额利润的15%;超过目标50%及以上奖励超额利润的20%。集团拥有工资总额自主分配权,预计管理层最为受益。此外,惩罚办法也分为三档,不达标将降低工资总额。

专项奖励落实,激励充足。2017年4000万专项奖励其中集团层面约2500万,上市公司约1500万,现金激励大幅改善。2018年集团酒类利润增57%,超额完成利润目标27%,对应获得超额利润10%奖励,预计约3788万元。国企改革实现集团目标与员工激励双赢的局面,激励充足下有望保持大好局面,推动更深层次的改革。

引入央企华润战略投资,推动混改。2018年初,汾酒集团通过股份转让协议将11.45%的股份受让给华创鑫睿,使其为公司第二大股东。而华润创业间接持有华创鑫睿80.62%的股份,自此成为汾酒的战略投资者。华润参与混改意义重大:

第一,华润作为知名央企参与汾酒国企改革获得国家监管部门通过,在更高层面肯定了山西省政府和汾酒集团的改革成果,极大丰富了汾酒集团改革的内涵。

第二,汾酒公司进一步改组董事会,华润集团副总经理陈朗任汾酒股份公司副董事长,华润雪花总经理侯孝海成为公司董事,有望改善上市公司治理。

第三,双方成立战略合作领导小组,实现管理营销协同发展。汾酒意在借鉴华润在消费品领域的运营经验,加强在产品推广、渠道和品牌运作等方面的发展。

整合酒类资产减少关联交易,加速推进整体上市。2018年以来公司在完成业绩考核指标之后着手解决集团酒类资产整体上市:公司先后于2018年11月股份公司以9282.7万元收购集团子公司杏花村国贸;12月公司以1.22亿元收购集团子公司发展区销售公司约51%股权;2019年3月公司以891万收购集团生产车间及设备等固定资产、以9945万元收购义泉涌公司部分资产。2019年公司基本完成集团酒类资产整体上市,获得省政府高度评价,基本消除内部关联交易,公司治理有望继续改善。

推进人事改革,公司经营重新焕发活力。公司首先以一线的销售公司作为改革突破口,以销售体系改革为导向带动内部改革,公司在销售公司率先推动模拟职业经理人试点与组阁聘任制,解聘副科以上科级干部再重新聘任,解决内部职工只能上不能下的国企难题,打开公司内部职工上升通道,大幅推进公司契约化管理与市场化选聘进程,逐步推动现代企业制度建立。

员工持股长期激励落地,现金激励大幅改善。2019年3月26日,股份公司向总经理以下的395名高管和核心骨干员工授予568万股限制性股票,授予价格19.28元/股,共分三期解锁,同时也需完成对应的考核指标。激励方案覆盖员工相对较广,虽然方案整体上兼顾平均,但我们认为员工持股迈出第一步实质性落地,意义重于内容,后续不排除推出其他激励方案。并且叠加专项奖的现金激励改善后,整体的激励水平实际上大幅提高,在同行业中薪酬水平也大幅提前。

三年国改重任完美收官,汾酒速度亮眼。2017-2019年国企改革是公司发展的主基调,汾酒集团自我加压表明决心,提出“三步并作两步走,三年任务两年完”,从最终的结果来看,公司的绩效指标提前在2018年完成,兑现当初“三年任务两年完”的承诺。同时公司于2019年先后完成员工持股、集团酒类资产整体上市,公司市值突破700亿,而行业排位上基本稳居第五,仅次于茅台、五粮液、洋河、泸州老窖,比签订的目标第七提升两位。公司预告2019年实现营收119.14亿元,同比+26.57%,预计稳居行业前七;归母净利20.24亿元,同比+37.64%,业绩增速亮眼。

汾酒改革三年来成效显著,2017-2019年收入复合增速39.3%,归母净利润复合增速高达49.6%,远超行业增速。汾酒三年改革摆脱原有体制机制约束,实现飞跃式增长,充分展现汾酒改革挖潜的速度。在此,我们也看到民族品牌崛起的希望,在好品牌、好产品的基础上,打破体制机制约束,激发潜在动力,消除渠道营销等快变量短板约束,补齐短板,迅速崛起。我们也希望看到更多禀赋优异的国有企业通过改制挖潜,打破原有僵化机制,展现新的形象,民族品牌复兴必将熠熠生辉,汾酒就是最好的案例。

立足改革成果,开启复兴新征程。2020年公司将在立足于三年改革的成果基础,做好“一控三提”,即控量、提质、提价、提效。区域上:目前省内省外的收入占比为44%:56%,超过历史最好水平,2020年将继续巩固存量市场,稳中求进、持续精耕细作稳固北方核心大本营市场,加大长江以南市场的开拓力度。产品上:目前公司中高端产品占比超过66%,2020年将适当控制低端产品玻汾销量,强化青花系列,公司计划将在2020年实现青花20年、青花30年销售额双十亿增长。

百年民族品牌是中国文化底蕴与制造实力最直观的体现和结合,能够激发消费者对文化和民族的认同。在品牌发展的历史兴衰中,体制僵化、机制落后等问题羁绊品牌企业发展,使得品牌价值无法充分发挥。在产品力、品牌力确立优势的基础上,体制、机制等顶层设计优化带来的渠道改善、效率提升成为助力民族品牌焕发生机的关键。以青岛啤酒和恒顺醋业为例,分析机制体制改善对民族品牌发展的重要性。

青岛啤酒建厂已有117年,是中国历史最悠久的啤酒制造企业之一。青岛啤酒厂始建于1903年,由英德两国商人合资创建,初创时名为“日尔曼啤酒青岛股份有限公司”。1916年,日本酒企“大日本麦酒株式会社”买下青岛啤酒厂,更名为“大日本麦酒株式会社青岛工场”。1945年抗战胜利后青岛政府接管工厂并改名为“青岛啤酒公司”,后被齐鲁企业股份有限公司购买,定名“青岛啤酒厂”。1949年6月,青岛解放,工厂由青岛市人民政府接管并定名“国营青岛啤酒厂”。1993年,由青岛啤酒厂发起,在吸收合并中外合资青岛啤酒第二有限公司、中外合作青岛啤酒第三有限公司、国营青岛啤酒四厂的基础上成立青岛啤酒股份有限公司,先后在港交所和上交所上市,是中国内地第一家在境外上市的公司,也是中国首家在两地同时上市的公司。

1993-2001年:大举并购,规模为先。1993年上市后由于机构臃肿、市场意识薄弱、迟迟不建设销售队伍,1995年被燕京啤酒超越,1996年李桂荣和彭作义临危受命分别出任公司董事长和总经理,对内精简机构,对外提出“大名牌发展战略”,通过并购扩张解决“品牌大但规模小”的问题。1996-2001年公司共收购了47家啤酒企业,厂房遍布17省,产量从35万吨提升至251万吨,但由于并购扩张使得费用开支庞大,公司的利润在这一阶段并未增长。

2002-2006年:调整整合,做强做大。公司规模扩张伴随着改造成本和管理费用飙涨,净利率下滑,且“低成本扩张”战略下收购的企业中有2/3处于盈亏持平和亏损状态,负债率不断上升。2001年金志国出任总经理后,公司战略重点由“做大做强”转向“做强做大”,专注于内部整合,将全国子公司按区域收归事业部管理,统一管理模式、整合渠道网络。品牌方面逐步形成“1+3”品牌战略,重点突出“青岛啤酒”主品牌和“崂山、汉斯、山水”3个副品牌。2002年,公司与当时全球最大的啤酒企业安海斯布希(百威)签署战略投资协议,向百威发行14.16亿港元的强制性可转换债券。至2005年,百威所持公司的可转债全部转换为股权,持股比例达27%,成为公司的第二大股东。除了资本,百威还向公司提供了管理、技术、渠道网络等资源的支持,帮助公司进一步提升了内部运营能力。

2007-2013年:整合与扩张并举,开始布局中高端产品。华润雪花通过收购扩张在2006年超越青岛啤酒成为国内销量第一,从2007年开始青岛啤酒实施“整合与扩张并举”的新发展战略,重启收并购、加快新建产能,以此为基础加大市场开拓力度。同时,公司借奥运营销之势提升品牌影响力,并顺应行业吨价上行及中高档啤酒价差拉大的趋势,推广纯生、奥古特、铝瓶装鸿运当头等中高端产品。

2014至今:产能优化,品牌升级。2014年下半年起,国内啤酒行业产销量开始持续下滑,国内啤酒产能过剩,一直到2017-2018年才逐渐企稳。行业进入存量竞争时代,主要由产品结构升级驱动。公司开始减少资本性开支,通过关厂和改建缩减优化产能、提升产能利用率,同时推出经典1903、全麦白啤、原浆、皮尔森、青岛啤酒IPA等中高端新产品,加快向听装和精酿啤酒为代表的高附加值产品的转型升级。2018年,黄克兴接任公司董事长,强化“1+1”品牌战略,推动“青岛啤酒”主品牌高端化发展。

1) 品牌拥有历史长度。品牌塑造需要时间的点滴积累,要经得起历史的考验,青岛啤酒拥有百年历史,品牌积淀深厚,2018-2019年青岛啤酒连续两年登顶由中国品牌建设促进会等单位颁发的《中华老字号品牌价值排行榜》。

2) 品牌拥有覆盖广度。青岛啤酒是最早进入国际市场的中国品牌之一,中国外文局当代中国与世界研究院发布的《中国国家形象全球调查报告2016—2017》显示,在海外受访者投票产生的中国品牌熟悉度排名中,青岛啤酒成为唯一进入前15名的食品饮料品牌,而且是唯一一个在发达国家的知名度高于发展中国家的品牌。

3) 品牌拥有品质厚度。品质是品牌的根基,消费者对品质的认可奠定了品牌发展的基础,在世界品牌实验室(World Brand Lab)发布的第16届《中国500最具价值品牌》排行榜中,青岛啤酒以1637.72亿元的品牌价值连续16年蝉联中国啤酒行业第一品牌。青岛啤酒深受消费者喜爱与信任,曾连续四年当选由全球独立品牌研究与评判机构Superbrands评选的“中国人最喜爱的品牌”。2020年1月,在“天猫2020美食盛典”上,青岛啤酒也荣膺天猫大食品行业最高级别奖项——“年度最受欢迎品牌”。

复星国际是公司第二大股东,双方战略合作将持续。截至2019Q3,青岛市国资委通过青岛啤酒集团及其子公司香港鑫海盛持有公司32.83%的股权,为公司第一大股东。复星国际在2017年末从朝日啤酒手中收购了公司17.99%的股权,成为公司的第二大股东。截至2019Q3,复星持有15.75%的股权。2018年6月,公司与复星国际签订战略合作框架协议,并明确提出将利用复星国际在混改、国际化、战略投资、产业运营等各方面的资源推动公司的市场拓展、激励机制创新、全球产业投资和资源整合等。2020年2月27日,距复星派驻青啤的上一任董事辞职已7个月,复星全球合伙人石琨当选公司非执行董事,表明复星将继续积极参与公司的发展进程,双方的资源对接和战略合作将持续。

股权激励如约而至,迈出激励改革的重要一步。早在2014年公司控股股东曾表态将于2020年6月底前推进上市公司管理层的长期股权激励计划。2020年3月首次股权激励落地,采用限制性股权激励,一共授予1350万股(占总股本不到1%),授予价格为21.73元(前30个交易日内的收盘价的50%),激励范围相对较广,基本覆盖中高层以上骨干员工。

激励目标约束积极,有望释放内生动力。一共分三期解除限售,每次解锁1/3股份,强化公司中长期激励。考核条件分业绩考核和个人考核,业绩考核以净利润增速与ROE考核为主要绝对指标,同时对标同行兼顾相对考核。净利润上要求,2020-2022年要求ROE不低于8.1%、8.3%、8.5%,保持持续改善趋势(2018年加权ROE 8.1%),2020-2022年净利润目标(不含激励摊销费用)不低于18.64亿、21.13亿、23.61亿,按最低要求来测算净利润复合增长12.5%。个人绩效考核按年度进行考评,结果分为优秀、良好、基本胜任以及不合格四个档次,个人须考核结果在“基本胜任”以上。激励取得实质性进展,且激励目标约束积极,董事及核心骨干积极性有望充分释放。

重点布局中高端产品,结构升级顺应高端化消费趋势。早年青岛啤酒主要依靠收购中低端区域性品牌扩大规模,因此主品牌青岛啤酒销量占比仅30%左右,其中中高端也只有纯生系列具备一定销售规模。2008年之后公司开始卡位中高端,陆续推出了奥古特、逸品纯生、黑啤、鸿运当头等新品,顺应精酿啤酒快速发展的行业热潮,公司又推出了经典1903、全麦白啤、皮尔森、IPA等产品。2010-2018年,公司主品牌高端产品销量的年复合增速达7.4%,显著高于主品牌1.5%的增速和总体3%的增速。同期,公司高端产品销量在总销量中的占比由15%左右提升至20%以上,在主品牌中的占比也由28%提升至44%,主品牌高端化进程不断推进。

“大客户+微观运营”,持续完善渠道模式,积极探索新兴渠道。公司坚持并不断完善“大客户+微观运营”这一渠道模式,针对不同区域市场情况灵活适用,实现精细化运作,具体可分为“密集型”、“混合型”、“独家型”三类,份额较高的成熟市场会更注重直控终端、微观运营,对应的是“密集型”模式,而市场基础较薄弱的区域更多采用“独家型”强调渠道扁平化,并随市场被开发会逐渐向“混合型”乃至“密集型”过渡。2015年公司搭建起“官方旗舰店+官方商城+网上零售商+分销专营店”的立体电商渠道体系,随后公司又开拓社区O2O渠道、推出移动端青啤快购APP、试水尝试网红带货等,积极开拓新兴渠道。

市占率排名第二,高端及超高端类别仍有提升空间。根据Global Data,以消费量计算,青岛啤酒在中国市场市占率排名第二,由2013年的15.4%提升至2018年16.4%。在高端及超高端类别中,青岛啤酒2018年以14.4%的市占率位列第二,随着产品高端化升级,未来高端及超高端品类市占率提升仍有较大空间。

啤酒行业横向对比来看,重庆啤酒、百威亚太财务表现较好,青岛啤酒、华润啤酒提升空间较大。青岛啤酒毛利率在国内同行中位居前列,相比百威仍有提升空间,随着中高端产品发力、产品结构升级,未来毛利率有望进一步提升。近年来青岛啤酒关厂提效、降税降费,期间费用率呈现下行趋势,2016年以来净利率、EBIT/营收呈现见低回升趋势,百威与重庆啤酒控费能力与盈利能力表现较好,相比之下青岛啤酒、华润啤酒有较大改善空间。

公司是国内食醋行业品牌化运作的先驱者和领头羊。公司前身为镇江“朱恒顺糟坊”,始创于1840年,出产镇江香醋已有170余年历史,是镇江香醋的起源地。在百年传承和发展的历程中,公司在生产、经营、品牌宣传等各方面不断升级,锐意进取,经历了公私合营改造、机械化生产、股份制改造,从一个传统酱醋作坊一步步发展成为现代化的食醋生产集团。2001年公司在上交所上市,至今仍是A股唯一一家上市醋企。

上市以来,公司业务发展战略先多元再聚焦,可分为2001-2012的多元化布局阶段、2012-2015年的调整剥离阶段、2016年起的聚焦发展阶段。

多元化阶段:广撒网一无所获,房地产覆水难收。2001-2002年,公司在“巩固发展主业、探索新兴行业、依靠技术创新、促进产业升级”的发展方向指引下,投资了光电、生物工程、制药、房地产、消防器材、汽车销售等一系列与调味品主业不相关的产业,但大部分新增业务表现不佳甚至亏损,公司在2013年迅速调整,逐步清理与主业无关的多元化投资,但仍继续坚守房地产业务,2008年金融危机爆发,房地产市场萎靡,公司房地产业务业绩大幅下滑,拖累整体业绩。公司因此提出要“加大主业投入、收缩辅业投资,实施主业与辅业联动的资本运作模式”,但房地产、光电业务剥离进程较慢,2011年公司甚至还新涉足了金融、传媒等领域。

调整剥离阶段:“同心多元”提上日程,非主营业务加速剥离。2011年前后房地产市场因调控再度降温,公司房地产业务严重拖累主业业绩。2012年公司以新老班子交接为契机,明确“以食醋业为核心,带动相关调味品、酒类、醋类衍生品等产业发展”的“同心多元”战略,加快推进房地产业务剥离工作。

聚焦发展阶段:主营业务明确,毛利率提升。公司聚焦主业的战略稳步推进,以醋为主的调味品主业收入在公司营收中的占比逐年提升,2018年达到90.2%。公司高端醋毛利率超过50%,白醋因生产发酵周期较短,毛利率也相对较高,在整体营收中的占比有所增长,2018年高端醋占比超14%,白醋占比近10%,食醋产品毛利率达44.03%,带动调味品业务整体毛利率提升1.82pct至43.34%。

品牌实力强,龙头地位稳。百年历史传承为恒顺的品牌地位和价值夯实了基础,2006年恒顺品牌被认定为“中华老字号”,在食醋这个被认为集中度和品牌运作水平较低的行业中,公司依靠百年来积累孕育的品牌价值和现代化经营的能力,在日趋激烈的品牌化竞争中占得了先机,国内食醋行业龙头地位尚无人能够撼动。恒顺产品曾2次荣获“消费者喜爱的食品品牌”,3次蝉联国家质量金奖。由中国品牌建设促进会、经济日报社、中国国际贸易促进委员会单位联合举办的中国品牌价值评价信息发布会上,恒顺在2016年、2018年均荣获中国食醋行业品牌价值第一名。

恒顺为国有企业,最终控制人为镇江市国资委。地方国企属性使得公司获得了当地政府的有力支持,成为镇江当地的一张名片,但也一定程度上导致公司目前的经营管理中缺乏有效的激励机制,骨干员工积极性、企业活力和管理精细化程度与海天这类标杆企业存在一定差距。

费用率存在改善空间。公司销售费用率水平维持在15%左右,管理费用率随公司加强信息化管理和成本控制而有所改善,从2015年的10.8%逐步下降到2018年的6.6%;财务费用率因房地产业务剥离完成、借款大幅减少而明显下降,毛利率和净利率在聚焦主业后基本保持稳定。与同行对比来看,公司净利率仅为中游水平,期间费用率也偏高,存在改善空间。

恒顺集团及公司董事长变更,机制改革带来新变化。2019年12月13日,公司控股股东恒顺集团董事长变更,杭祝鸿被提名为董事长人选,杭祝鸿此前担任镇江市政府秘书长一职,其履历以政府任职为主,历任江苏扬中、镇江市委市政府要职。其工作背景和管理经验有望助力公司协调联系各方、理顺治理结构、加快改革创新的步伐,有望为公司内部机制改革带来新的变化、对公司巩固聚焦主业的发展战略、积极进行改革创新、进一步提升品牌影响力具有重要意义。

新起点,新变化,新突破。据恒顺集团公开信息,杭祝鸿在公司领导见面会上围绕“自加压力、提升能力、凝聚合力”提出要适应新形势、加强公司核心竞争力,强调加强市场营销、产品研发、资本运作和运营管理。我们认为,人事调整正式完成后,公司管理层在战略规划和经营管理的各个方面都将有积极的调整,并做出适应市场形势的新安排。对公司而言,有望在现有的优质赛道上找到发展新起点,有望在进一步提升品牌影响力、加强市场营销、加速全国化发展等现实问题上实现突破。

投资建议:体系化竞争时代,企业之间竞争由长板定律转变为短板定律,竞争格局分水岭是机制变革关键时刻,优秀民族品牌的品牌力、产品力具有竞争优势,体制、机制等顶层设计优化助力品牌价值释放。建议增持品牌复兴三剑客:山西汾酒、青岛啤酒、恒顺醋业等。